Cuando el comisionado de la SEC, Hester Peirce, emitió su declaración el 21 de febrero de 2025, titulada “Debe haber alguna manera de salir de aquí”, no se leyó como un comentario regulatorio típico. El título, un guiño a “All Bound the Watchtower” de Bob Dylan, estableció el tono: frustración, urgencia y tal vez incluso una súplica tranquila por claridad.
La SEC publicó una solicitud formal de información, una llamada abierta para información pública sobre cómo determinar si los activos de cifrado deben clasificarse y regularse como valores. Fue la primera invitación real en años para el ecosistema criptográfico más amplio para ayudar a dar forma a las reglas.
En respuesta, el 13 de marzo, el gigante del capital de riesgo Andreessen Horowitz (A16Z) presentó una propuesta construida alrededor de lo que llama un “marco de descentralización basado en el control”. La idea es esta: si una red blockchain está abierta, autónoma y ya no bajo el control de un grupo central, entonces los tokens que operan en ella no deben tratarse como valores.
Es un concepto ordenado: limpio, estructurado y aparentemente basado en la lógica. Pero mientras cavé en los detalles y hablé con expertos, incluida Alice Frei, directora de seguridad y cumplimiento en el comienzo de PR, comenzó a surgir una imagen más complicada.
Porque si bien la propuesta ofrece una posible “salida”, no todos están convencidos de que conduce a cualquier lugar bueno.
La promesa y el problema de la regulación neutral en la tecnología
Uno de los pilares del marco de A16Z es la idea de que la regulación criptográfica debe ser tanto “neutral” como mérito “como” neutral en la tecnología “. Si un token criptográfico funciona como un activo tradicional, por ejemplo, una parte o un bono, debe tratarse de la misma manera bajo la ley.
Pero Frei ve una desconexión.
“Un enfoque de tecnología neutral suena justo en teoría. Pero simplemente no se aplica limpiamente a blockchain. La criptografía no es una reclamación del sistema financiero tradicional, es algo fundamentalmente diferente. Constantemente redefine sus propias propiedades económicas y funcionales”.
Señaló cómo cada innovación importante en criptografía introdujo comportamientos económicos completamente nuevos: bitcoin con escasez digital descentralizada, ethereum con gobernanza programable, DAOS con toma de decisiones colectivas, NFT con propiedad digital y defi con mercados financieros sin permisos.
“Estos no son solo envoltorios nuevos para activos antiguos. Vienen con modelos de riesgo completamente diferentes, estructuras de incentivos y desafíos de gobernanza. Ignorar eso en nombre de ‘neutralidad’ significa que estamos regulando cómo se ve la criptografía, no lo que es”.
El código no es el único mercados de manejo de la fuerza
Otro argumento clave en la propuesta de A16Z es que si el diseño de un token está totalmente integrado en el código, lo que significa que su lógica económica está preprogramada y autónoma, entonces su valor no debe verse dependiendo de los esfuerzos de terceros. Y si eso es cierto, no pasaría la prueba de Howey.
Pero según Frei, esa lógica no se mantiene en los mercados actuales.
“El hecho de que las recompensas o las quemaduras de tokens estuvieran automatizadas no significa que el mercado sea … Las valoraciones en criptografía están impulsadas por mucho más que el código. Especulación, sentimiento, eventos macro: esas cosas mueven los precios de la misma manera, si no más”.
Ella señaló los movimientos de precios de Bitcoin como ejemplo. Su código puede ser predecible (suministro fijo, a la mitad los ciclos, pero su valoración fluctúa enormemente en función de las tasas de interés, la adopción institucional e incluso los tweets virales.
“Mire a Terra. Su propuesta de valor total era una establo algorítmica autocorrectora: un sistema diseñado para mantener su clavija en el dólar estadounidense a través de incentivos basados en el código y ajustes de suministro automatizados. Pero incluso eso no pudo resistir una ejecución especulativa. Una vez que la confianza se agrietó, el algoritmo se extendió por el control. Billones se cayeron en días en los días”. El código no salió “.
La contradicción de la ‘descentralización basada en el control’
Una de las partes más debatidas de la propuesta de A16Z es la frase en sí: descentralización basada en el control. Según el marco, si el control operativo, económico y de gobernanza se ha difundido suficientemente, la red debe considerarse descentralizada y, por lo tanto, fuera de la jurisdicción de la SEC.
Pero Frei desafió la idea de que la descentralización puede medirse de manera tan limpia.
“Enmarcar la descentralización en torno a la ausencia de control ya es complicado. Pero cuando comienzas a construir listas de verificación para definirla, corre el riesgo de confundir la descentralización a nivel de superficie con autonomía real”.
En la práctica, explicó, la mayoría de los llamados sistemas descentralizados todavía involucran puntos de influencia centrales. Los desarrolladores retienen el control sobre las actualizaciones. Las fichas de gobernanza a menudo concentran el poder en manos de los primeros inversores. E infraestructura como intercambios y custodios siguen siendo puntos de estrangulamiento centralizados.
“La verdadera descentralización es un espectro”, dijo. “No es una casilla de verificación sí-o-no. Y fingiendo que se abre la puerta a la descentralización performativa que se ve bien en el papel pero no se mantiene en realidad”.
Una posible laguna reguladora
La mayor preocupación, advirtió Frei, es la facilidad con la que se podría explotar el marco propuesto de A16Z, especialmente sin rigurosos estándares de aplicación.
“Podrías tener un proyecto que se ve descentralizado desde el exterior, pero aún tiene expertos que tiran de las cuerdas”.
Eso podría significar distribuciones de fichas que parecen amplias pero están estrechamente coordinadas detrás de escena. O estructuras de gobernanza que parecen democráticas pero están diseñadas para canalizar la toma de decisiones a algunas billeteras. O protocolos que cambian el control el tiempo suficiente para pasar una prueba regulatoria, solo para volver a centrarle más tarde con diferentes nombres.
“Si no tenemos cuidado”, dijo, “esto se convierte en una guía para el arbitraje regulatorio. No para la transparencia”.
¿A dónde vamos desde aquí?
Para ser claros, Frei no descarta el esfuerzo detrás de la propuesta de A16Z. Como muchos en la industria, ella da la bienvenida a la discusión y está de acuerdo en que se necesita con urgencia la claridad regulatoria. Pero es escéptica de que un marco basado en las rígidas listas de verificación de descentralización puede realmente reflejar la complejidad del panorama de criptografía actual.
“Necesitamos un modelo que respeta la innovación que ocurre en este espacio”, dijo, “pero no ignora la dinámica humana, económica y de gobernanza que la impulsa”.
Eso significa reconocer que la tecnología no es neutral: cambia cómo se comportan los activos. Significa reconocer que los mercados son emocionales, no mecánicos. Y significa tratar la descentralización como un objetivo en movimiento, no una casilla para marcar.
En cuanto a la SEC, ahora enfrenta la difícil tarea de convertir todas estas comentarios en una política procesable. Si el marco de A16Z llega o no a la imagen final, una cosa está clara: la conversación solo ha comenzado.
“El objetivo no es solo regular la criptografía”, me dijo Frei mientras terminamos. “Es hacerlo de una manera que proteja a las personas, sin pretender que este espacio es algo que no es”.
Y tal vez, solo tal vez, hay una salida de aquí, pero solo si somos honestos sobre de dónde estamos comenzando.
