Strategy (anteriormente MicroStrategy) se encuentra actualmente navegando por el régimen más complejo en sus cuatro años de historia como tesorería corporativa de Bitcoin.
La compañía, que pasó de ser un proveedor estable de software empresarial a convertirse en el mayor poseedor corporativo de BTC del mundo, se enfrenta a una convergencia de vientos en contra que amenazan la mecánica estructural de su valoración.
Durante años, la empresa con sede en Tysons Corner operó con una clara ventaja que permitió que su capital cotizara con una prima significativa respecto al valor liquidativo (NAV) de sus tenencias de Bitcoin.
Esta prima no era simplemente un indicador de sentimiento, sino que era el motor de la estrategia de capital de la empresa. Permitió a la gerencia recaudar miles de millones en acciones y deuda convertible para adquirir Bitcoin, participando efectivamente en un arbitraje regulatorio que se benefició de la falta de ETF al contado de Bitcoin en el mercado estadounidense.
Sin embargo, con Bitcoin cayendo recientemente a los bajos 80.000 dólares y las acciones de MicroStrategy comprimiéndose hacia los 170 dólares, ese colchón de valoración se ha evaporado.
La acción ahora ronda la paridad con sus activos subyacentes (un escenario de valor liquidativo unitario), lo que altera fundamentalmente la economía de la empresa.
Desglose del apalancamiento de MSTR
El colapso de la prima desactiva mecánicamente el principal método de creación de valor de la empresa.
Desde que adoptó el estándar Bitcoin, MicroStrategy se basó en lo que sus partidarios enmarcaron como apalancamiento inteligente y lo que los críticos describieron como un ciclo de emisión infinito.
La mecánica era sencilla: siempre que el mercado valorara 1 dólar de acciones de MicroStrategy en 1,50 o 2 dólares, la empresa podría emitir nuevas acciones para comprar activos subyacentes, aumentando matemáticamente el Bitcoin por acción para los tenedores existentes.
Esta dilución acumulativa fue la piedra angular del discurso del presidente ejecutivo Michael Saylor ante los inversores institucionales. En la práctica, convirtió la emisión de acciones (normalmente una señal negativa para los accionistas) en un catalizador alcista.
La compañía incluso formalizó esta métrica, introduciendo BTC Yield como un indicador clave de desempeño para rastrear el crecimiento de su actividad en los mercados de capital.
Sin embargo, en un entorno de paridad, esta aritmética falla. Si MicroStrategy cotiza a 1,0x NAV, la emisión de acciones para comprar Bitcoin se convierte en una operación de lavado que genera costos de transacción y deslizamientos.
No hay elevación estructural. Por lo tanto, si la acción cae en un descuento y cotiza por debajo del valor de su pila de Bitcoin, la emisión se vuelve activamente destructiva para el valor para los accionistas.
El lado de la deuda de la ecuación también se está volviendo más caro.
Strategy enfrenta costos crecientes para mantener su enorme reserva de 649,870 BTC, y sus obligaciones anuales ahora se acercan a los $700 millones.
Sin embargo, la empresa insiste en que todavía tiene 71 años de cobertura de dividendos suponiendo que el precio de BTC se mantenga estable. También agregó que cualquier apreciación de BTC más allá del 1,41% anual compensaría completamente sus obligaciones de dividendos anuales.
El acantilado del flujo pasivo
Si bien la desaparición de la prima detiene el motor de crecimiento de la empresa, una inminente decisión de MSCI Inc. presenta una amenaza estructural más inmediata.
El proveedor del índice está llevando a cabo una consulta sobre la clasificación de las empresas de Tesorería de Activos Digitales (DAT), y se espera una decisión después del período de revisión que finaliza el 31 de diciembre.
La cuestión central es la taxonomía. MSCI, junto con otros importantes proveedores de índices, mantiene criterios estrictos que separan a las empresas operativas de los vehículos de inversión.
Si MicroStrategy se reclasifica como DAT, corre el riesgo de ser expulsado de los principales índices de referencia de acciones, lo que podría desencadenar una venta forzada de entre 2.800 y 8.800 millones de dólares por parte de fondos pasivos.
Sin embargo, la dirección de MicroStrategy ha refutado contundentemente esta categorización, argumentando que la etiqueta pasiva es un error de categoría fundamental.
En una declaración a las partes interesadas, Saylor rechazado comparaciones con fondos o fideicomisos, enfatizando las operaciones financieras activas de la empresa.
Según él:
“La estrategia no es un fondo, ni un fideicomiso, ni una sociedad holding. Somos una empresa operativa que cotiza en bolsa con un negocio de software de 500 millones de dólares y una estrategia de tesorería única que utiliza Bitcoin como capital productivo”.
Mientras tanto, su defensa depende del giro de la empresa hacia las finanzas estructuradas.
Saylor señala la agresiva emisión de valores crediticios digitales por parte de la empresa, específicamente las series STRK a STRE, como prueba de una gestión activa en lugar de una tenencia pasiva.
Según datos de la empresa, estas cinco ofertas públicas representaron más de 7.700 millones de dólares en valor nominal este año. La compañía también lanzó Stretch (STRC), un instrumento de crédito del tesoro respaldado por Bitcoin que ofrece un rendimiento mensual variable en dólares.
Señaló:
“Los fondos y fideicomisos mantienen activos pasivamente. Las compañías holding se sientan en las inversiones. Creamos, estructuramos, emitimos y operamos. Nuestro equipo está construyendo un nuevo tipo de empresa: una compañía financiera estructurada respaldada por Bitcoin con la capacidad de innovar tanto en los mercados de capitales como en el software. Ningún vehículo pasivo o compañía holding podría hacer lo que estamos haciendo”.
Como resultado, el mercado ahora está sopesando esta narrativa de Finanzas Estructuradas frente a la abrumadora presencia de Bitcoin en el balance.
Si bien el negocio del software existe y el instrumento STRC refleja una auténtica innovación financiera, la correlación de la empresa con Bitcoin sigue siendo el principal determinante del rendimiento de sus acciones.
Por lo tanto, si MSCI acepta la definición de institución monetaria digital determinará si MicroStrategy evita el abismo de flujo a principios de 2026.
¿Sobrevivirá MSTR?
La pregunta no es si MicroStrategy sobrevivirá, sino cómo será valorada.
Si Bitcoin recupera impulso y la prima reaparece, la empresa puede volver a su manual habitual.
Sin embargo, si el capital permanece vinculado al NAV y MSCI procede con la reclasificación, MicroStrategy entra en una nueva fase. Esto efectivamente haría que la empresa pase de ser un compuesto impulsado por emisiones a un vehículo cerrado que rastrea sus activos subyacentes, sujeto a restricciones más estrictas y un apalancamiento estructural reducido.
Por ahora, el mercado está descontando un cambio fundamental. El “bucle infinito” de la emisión de primas se ha estancado, dejando a la empresa expuesta a la cruda mecánica de la estructura del mercado.
Así, los próximos meses estarían definidos por la decisión del MSCI y la persistencia del régimen de paridad, lo que determinaría si el modelo queda simplemente en pausa o roto definitivamente.
La publicación ¿Puede MicroStrategy sobrevivir a la reclasificación como vehículo de inversión de Bitcoin? apareció por primera vez en CryptoSlate.